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本文关注腾讯2025年年度财报。

3月19日，港股开盘崩了，其中科技股的龙头——腾讯控股带头暴跌，至收盘时跌幅达6.81%，单日市值蒸发约3400亿港元。而就在前一天晚上，腾讯刚刚发布了2025年度财报。 财报显示，全年营业收入为7517.66亿元，同比增长14%；全年净利润为2248亿元，同比增长16%。这是一份不错的成绩单，收入和利润都实现了健康增长。

业绩与股价背道而驰，根源在于公司总裁刘炽平在财报电话会上的表态：为加码AI投入，公司将削减股票回购规模。刘炽平还透露，去年AI新产品投入为180亿元，今年至少翻倍， “我们的核心业务非常稳固且持续增长，可以支持加大投入。”

不过，高盛随即发布报告，预计腾讯2026年AI相关投资将至少翻倍，这可能导致其短期盈利承压，并将目标价从752港元下调至700港元。投资者担心，这家科技巨头即将进入一个“利润增速可能低于收入增速”的“AI烧钱阶段”。

但事实和未来会是如此吗？

一、腾讯游戏2025“强得可怕”

在今年1月份的腾讯年会上，马化腾的态度从此前批评其“躺在功劳簿上”，转变为盛赞其“非常争气”“强得有点可怕”，甚至抛出这样的一句话：“有时候看收入榜，甚至想帮帮友商。”

为什么马化腾这么高调地去表扬自家的游戏业务呢？

因为腾讯游戏2025年的表现，用＂碾压＂所有的同行来形容也不夸张。年报显示全年游戏业务营收同比增长22%，马化腾称赞“同比22%的增长大幅跑赢了全球游戏行业7%的平均增速”，而据天眼查公开数据，及中国音数协与游戏工委发布的产业报告指出，同期国内游戏大盘增速仅为7.68%，可见腾讯同时跑赢了国内外游戏行业近三倍的增速。

具体而言，2025 年游戏收入达 2416 亿元，同比增长 22%。其中，本土市场游戏收入同比增长 18% 至 1642 亿元，《三角洲行动》《王者荣耀》《和平精英》三款游戏被马化腾点名表扬；至于国际市场，得益于 Supercell 旗下游戏及《PUBG MOBILE》《鸣潮》的增量收入贡献，年收入同比大涨 33%，一举突破 100 亿美元大关，创历史新高，成为拉动整体增速的核心动力。

可以直观地感受到腾讯游戏统治力的则是两大榜单：最近几个月以来，国内 iOS 畅销榜 Top10 中腾讯游戏时常保持着占据7席的位置；在顺网星研社会发布的最新2月网吧最热游戏榜单中，前十有 9 款为“腾讯系”产品。要知道游戏作为由创意主导的内容产业，不具备绝对的垄断性，但腾讯游戏能占据这么大的份额，足以说明其统治力恐怖如斯。

腾讯在国内游戏市场已经占据了很大的盘子，但拉动大盘继续增长的动力在于腾讯最擅长的，也是最受玩家欢迎的射击品类上——在财报以及电话会议中被提到“为此做出了重点贡献”的9款产品里，有6款是射击游戏。

腾讯财报里特地提到《三角洲行动》正式迈入长青游戏行列，而与财报同步披露的官方数据显示，《三角洲行动》国服日活突破5000万，较2024年4月公布的1200万翻了四倍有余。天眼查及Sensor Tower统计显示，该产品2025年移动端累计收入突破5亿美元，同比暴涨29倍。伽马数据的月度报告进一步指出，仅今年2月，《三角洲行动》就为国内客户端市场贡献了超7亿元增量。

《无畏契约手游》则被财报认定为“2025年全行业最成功的新发手游”，端手游国服月活合计突破5000万。老产品《和平精英》则是国内游戏收入增长的关键助力，甚至在春节档与《王者荣耀》一同刷新了日流水和日活纪录。而在2026 年 1 月，腾讯推出基于虚幻引擎开发的多平台 FPS 游戏《逆战：未来》，上线后已收获数百万DAU。

至于海外市场，腾讯游戏因为基数小显得增速更为迅猛。根据天眼查及年报数据显示，国际游戏收入774亿元，按固定汇率口径同比增长32%。腾讯收购控股的海外得力干将Supercell全年营收达30.1亿美元，其中《皇室战争》最为抢眼。据财报电话会披露，该产品四季度平均日活和流水同比增长均超三倍，位列全球手游日活第三。

同样是收购而来的Digital Extremes旗下《星际战甲》12月推出“旧日和平”版本后，月均日活与收入双双创历史峰值。再加上《和平精英》的国际版本《PUBG MOBILE》表现稳健，成为海外市场游戏增长的关键助力，可见射击品类依然对腾讯游戏在海外市场的增长做出不小贡献。

而原本腾讯出于抢夺二次元游戏市场的话语权而收购控股的库洛旗下的《鸣潮》，也在多个海外市场登顶iOS畅销榜，被管理层反复点名。

此外，据彭博社报道，腾讯正在洽谈收购休闲爆款《Block Blast!》开发商Hungry Studio的少数股权，子公司Miniclip以12亿美元完成对Easybrain的收购也已在财报中确认。可见腾讯及其子公司依然在全球游戏市场上不断地扫货，“掠夺”有价值的“猎物”，不断地充实壮大自己的实力。

二、游戏+AI，未来想象空间广阔

财报之后，腾讯股价下跌源于追逐短期回报的资金迅速出逃，投资者担心腾讯“加大AI投入”会拖累利润。这就像就像坐过山车一样，现在腾讯的股价正处于向下俯冲滑行的阶段，但从中长期来看，只要投资者得到更多“加大AI投入”后对腾讯收入利润的正向反馈。届时腾讯的股价将会迅即向上爬升，甚至一飞冲天。

财报电话会议上，投资者重点关心的一个问题就是AI对于腾讯游戏的影响。腾讯首席战略官詹姆斯米歇尔表示，从最近的游戏者开发大会（GDC 2006）来看，AI能够升级现有游戏内容，通过加速内容创作、提升内容质量来优化游戏，但目前还没有能力完全使用AI从零开始创建游戏，在这方面，腾讯处于行业前沿。

事实上，游戏正是AI落地的第一块阵地。GDC 2026上，谷歌云高管Jack Buser公开表示腾讯已有超过40款游戏部署了AI应用。

这些AI应用正在重构腾讯游戏的底层生产逻辑，覆盖研发、玩法、运营的全产业链路，而财报中也特别指出，腾讯通过在游戏中部署AI，加速了内容制作，改善了用户体验并提升了营销效益，电话会议则给出了具体的腾讯游戏产品案例与数据：

《和平精英》构建了完整的 AI NPC 玩法体系，累计体验用户数达 1.1 亿，最高日活用户达 1770 万，单局互动70轮，麦克风开启率近75%；《王者荣耀》推出支持实时语音交互的“灵宝”与“指挥官模式”，前者支持语音购装和对局漫画生成，后者则可以让玩家率领4名AI队友对局，从而获得指挥的乐趣。2025 年《王者荣耀》国服 DAU 突破 1.39 亿，全球 MAU 超 2.6 亿，创下全球游戏产品月活最高纪录。

此外，魔方工作室在《异人之下》中开发的“实时 AI 武术动作生成技术”让人效提升超 75%，《洛克王国：世界》借助自研光照方案在移动端逼近3A画质；光子工作室 95% 员工常态化使用 AI 工具，2D 美术制作效率提升 50%、3D 建模单任务成本下降8%，全面重构了游戏生产工作流。

腾讯总裁刘炽平则认为，人们谈论AI对游戏行业的颠覆时，通常隐含着AI对游戏行业不利的意思。但他觉得游戏是少数能从AI发展中受益的行业之一。因为随着AI的普及，人们将拥有更多的空闲时间。对于游戏行业来说，需求端实际上会显著增长，这在AI普及的时代是一种很罕见的确定性。

可见，腾讯股价下跌源于追逐短期回报的资金迅速出逃，但市场也在重新审视这家游戏巨头的战略转向，尚且需要时间来消化“腾讯加倍AI投入”的信息。

当“强得可怕”的腾讯游戏帝国能够进一步证明，其插上AI的翅膀可以助力游戏业务获得更高的利润，而不是让腾讯对AI的投入只是烧钱，成为拖累利润的包袱时，腾讯的股价将会重新回归其应有的水平。

作者｜庞瑞锦

编辑｜胡展嘉

运营｜陈佳慧

出品｜零态LT（ID：LingTai_LT）

头图｜网络公开用图