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指望淘天很快交出高分,是不现实的
2026-03-25 15:34:15

这次阿里巴巴26财年Q3的财报,淘天集团明显处于“阵痛期”。

客户管理收入 (CMR) 同比增长 0.82%,增速是比较缓慢的。一方面是国补和软件服务费造成的高基数影响,另一方面是今年春节比去年晚了19天,导致实物消费爆发力推迟到了下一季度。

经调整 EBITA 为 346.13 亿元,同比下降 42.69%,闪购“烧钱换规模”并未停止,影响了利润表现。

虽然管理层在电话会表示,由于淘宝闪购的拉动,实物电商的年度活跃买家增长1亿,但仅从CMR和EBITA看,目前还看不出闪购对实物消费的规模提升有明显作用。

财报当天,阿里巴巴股价下跌超过7个百分点。股市有句老话,“涨,什么都是对的;跌,什么都是错的”,这两天有不少投资者怪罪在淘天身上,开始用放大镜找茬,“闪购业务拖累淘天”的论调再次被提及。

这种焦虑非常容易理解,毕竟真金白银买了不少。但我在想,投资者是不是有点太过心急了。用一个季度财报去评判一家公司的长远布局,就像百米冲刺的成绩去评判马拉松一样,似乎本身就不太公平。

被误读的“拖累”,市场为何总在错误的时间做出误判

“闪购业务拖累淘天”这个说法,表面看似乎没什么问题,尤其体现在利润层面,这是明显的负担,但这里有个非常大的问题。

市场似乎早已默认了一个前提,业务扩张周期的投资应该立刻见效。可商业史上,哪有那么多立竿见影?

回想一下 Uber,2016 年刚推 Uber Eats 的时候,亏损一度影响了打车业务,华尔街也是各种唱衰,分析师也一致认为这是资源错配,甚至有人说用户点外卖的钱多了,打车的钱就少了。

结果呢?经历过了4年的耕耘,协同效应在2020年前后开始慢慢显现,外卖也很快成了Uber的关键支点,贡献的现金流甚至超过了核心的出行业务。这故事听起来是不是有点耳熟?

我们经常会忽略一个反直觉的规律:所有的高频入口,在早期经常看着像是负担,因为这些入口一开始根本不是为了赚钱,而是在改变用户习惯。

用户习惯的改变,并非一朝一夕,从来也不是按季度变化的,这种变化是潜移默化的,是需要以年为单位迁移的。用户从来不会因为几次的补贴,就改变长期的使用习惯,但一旦形成路径依赖,这种改变释放的价值也会是指数级的。

Uber Eats对UBER的作用,和淘宝闪购对淘宝天猫的作用一样,提升用户频次和粘性,利用高频的外卖带动了相对低频的打车和实物消费。而且UBER还发现,通过外卖进入平台的用户,转化成打车用户的成本,远低于直接从 Google 或 Facebook 投放广告获取新打车用户的成本。这一点也和淘天不谋而合。

淘宝闪购的效果,不会立刻显现,从“偶尔买点急用的”到“习惯性打开淘宝买一切”,这个心理阈值的跨越,需要淘宝闪购持续在履约体验上进行深耕。

资本市场的耐心往往关注电商市场的短期竞争,投资担心无底洞的补贴,所以经常用「增长」和「利润」去筛选定义赢家,于是每一个拉低利润的变量都会被放大,但这种担心背后,却忽略了正在构建的壁垒。

闪购是破局的最优解

单看短期利润,淘宝闪购确实好像是“拖累“,但如果把视角拉长,阿里其实是找到了一个精准的破局点。

我们回顾中国电商过去几年的竞争,本质是“同一维度内卷”: 拼多多主打性价比与供应链效率;京东强调物流与履约能力;抖音依靠内容驱动转化;所有玩家,本质都在远场电商这条赛道上奔跑,比拼的是谁跑得更快、谁成本更低。

逃离内卷,必须重构竞争门槛。即时零售不是单纯的快,而是要对供应链响应速度形成极致考验,这需要仓配一体化、本地库存数字化以及运力调度的实时协同。一旦形成壁垒,后来者其实很难通过单纯的补贴去撼动。

这里还有个内部视角的细节,外界可能不太清楚。淘天集团和本地生活集团之间的数据打通,

阿里内部其实经历过一番磨合,这种内部成本,财报上是看不出来的,但却是决定成败的关键。

目前来看,这种磨合正在见效,根据管理层披露的数据,闪购已经带来约 1 亿新增年度活跃买家。这 1 亿用户中,包含了大量原本使用美团或抖音进行即时消费的人群,阿里通过闪购将他们重新拉回自己的生态体系。

对阿里来说,“用户增长曲线”是比“短期利润表”更重要的东西,利润表反映的是过去,而用户增长曲线预示的却是未来。当这 1 亿用户开始习惯在淘宝上购买生鲜、药品甚至日常百货时,整个中国电商平台的流量分发逻辑和商业化价值都将迎来重估。

从短跑到马拉松,投资者该看什么?

即时零售这场战争,如今正在进入下半场。上半场,平台之间拼的是补贴、增速、市场份额;到了下半场,供应链、履约能力、生态协同与精细化运营才是比拼的关键。

这种变化会告诉我们一个残酷的现实:短期财务数据参考价值不大,大量当下的投入,真正的回报要到未来才能显现。

我们如今衡量科技公司,重心早已不应该再是 CMR(客户管理收入)或 EBITA(息税前利润)这些传统指标,而是更深层的一些变量。

新用户的留存与复购,决定平台能否把一次性流量沉淀为长期资产。只有复购率持续提升,用户形成消费习惯,流量才能真正转化。而高频场景向低频消费的转化效率,则检验生态是否真正打通。进一步看,用户时长与打开频次,反映的是平台在用户心智中的位置。一旦形成路径依赖,平台就不只是工具,而是入口,这才是长期价值的核心。

回到最初的问题——“指望淘天很快交出高分,是不现实的。”

历史上的亚马逊,股价波动周期总是伴随着「投入期」和「利润释放期」,不断经历着「投资→兑现」的循环。

基础设施的建设,这是一个长期的苦活累活,需要时间去沉淀。如果真的很快交出了高分,反而意味着这场仗没必要去打,因为这仍然只是表面的优化,而非触及深层的结构变革。

对于投资者而言,理解这一点,或许比读懂财报上的数字更为关键。

来源:美股研究社

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