泡泡玛特的出海红利，阶段性结束。

关于出海的故事已经不再性感，市场的喜好已经开始发生变化，未来支撑泡泡玛特估值的，只会是业绩的不断兑现。

三四年前，因为盲盒行业发展遇阻带来的行业危机，泡泡玛特业绩开始停滞，资本市场的大幅抛售，让公司的股价一度跌去了80%。

有媒体曾评价，泡泡玛特从0构建成1500亿港元市值的“潮玩帝国”，用了10年时间。而从1500亿港元跌落到不足300亿港元市值，只用了1年半。

面对内忧外患的处境，王宁当时做了多番尝试。

最终他给出的破局答案是——“出海”。

2023年，在公司的业绩说明会上，王宁欣慰地表示：“今年我们预计海外营收能到10亿元，明年海外业务有信心超过整个集团IPO前2019年的收入，等于再造一个泡泡玛特。”

于是，“海外再造泡泡玛特”成了泡泡玛特讲给资本市场的新故事，也是资本市场广泛认可的、能够助力企业“突围”的全新增长点。

大消费时代的出海红利，最终拯救了泡泡玛特。出海概念不仅扭转了公司的业绩颓势，也提振了公司的股价，同样享受这波红利的还有名创优品等企业。

进入2024年，泡泡玛特业绩开始明显好转，甚至呈现出爆发式的增长趋势。财报显示，2024年泡泡玛特营收突破100亿，达到了130.38亿；净利润更是达到了31.25亿元。当业绩的想象空间被打开，市场对其的估值想象空间就没有了上限。

根据数据统计，自2024年初至2025年8月，泡泡玛特股价最高涨幅超过了2100%，市值一度突破了4500亿港元。股价的暴涨，让泡泡玛特实际控制人王宁最为受益，巅峰时期王宁身价一举超过了1650亿元，成为了河南的新晋首富。

业绩已经兑现

海外市场的成功突围，叠加市值的暴涨，泡泡玛特的全球化故事，给了资本市场足够的想象空间。

但估值终究需要业绩落地来兑现，市场投资喜好的转变以及全球资本风口的转向，也让这场估值博弈进入尾声。当“出海的故事”不再性感，业绩的集中兑现，则会加速投资者的退出。

3月25日，泡泡玛特披露了2025年财报，财报显示，2025年全年公司实现营收371.2亿元，同比增长184.7%，据悉这是该公司营收首次突破300亿元大关；经调整净利润为130.8亿元，同比暴增284.5%；归母净利润为127.76亿元，同比暴增308.8%；毛利率为72.1%，上年同期为66.8%，多项核心指标创出了历史新高。

具体来看，2025年，泡泡玛特共有17个艺术家IP收入突破1亿元。其中，Labubu所属的THE MONSTERS系列以141.6亿元的收入成为绝对核心，同比增长365.7%，占总营收的比例高达38.1%。此外，SKULLPANDA、CRYBABY、MOLLY、DIMOO、星星人和HIRONO在报告期内分别实现收入35.4亿元、29.29亿元、28.97亿元、27.77亿元、20.56亿元及17.35亿元。

从区域市场来看，2025年，美洲市场表现最为亮眼，收入同比暴增748.4%；欧洲及其他地区增长506.3%；亚太及中国内地市场分别增长了157.6%和134.6%。

截至2025年年末，泡泡玛特全球门店一共630家，全年净增门店109家；运营机器人商店2637台，全年净增机器人商店165台，并在德国、丹麦、加拿大以及菲律宾开设了首批线下门店。

然而，面对这份业绩相当炸裂的财报，市场并未给出积极反馈，而是当头泼下了一盆冷水。

3月25日午后开盘，泡泡玛特股价大幅跳水，盘中跌幅达22.51%；3月26日，泡泡玛特股价并未止跌，而是继续下探大跌，截至收盘跌幅超过了10%。两日合并计算，股价总跌幅超过30%，总成交额398亿港元，市值累计蒸发超过了891亿港元，约合人民币786亿元。

那么，为何泡泡玛特业绩实现爆发式兑现，资本市场却不买账了？

有分析认为，主要系Labubu系列太过火爆，火到让其他所有IP都黯然失色。市场担心一旦Labubu的热度减退，公司可能面临巨大的增长缺口。毕竟，潮玩IP的热度周期通常为三年至五年，即使是MOLLY这样的泡泡玛特经典IP，也需要持续迭代才能维持生命力。

侃见财经认为，核心原因是出海资本风口已过，“出海的故事”也不再性感，其对资本市场的吸引能力自然减弱，加上AI成为全球史诗级风口，资本对于潮玩赛道的关注度自然会下降。

另外，自2024年以来，泡泡玛特股价已经积累了巨大的涨幅，当下已然进入资本兑现阶段，其中最为典型的信号就是，2025年4月底至5月初，泡泡玛特的重要投资者蜂巧资本进行清仓式减持。根据资料显示，当时蜂巧资本共出售总计约1191万股泡泡玛特股份，累计套现22.64亿港元，约合人民币21.10亿元。

清仓减持完成之后，蜂巧资本的屠铮还曾发文表示感谢。同时，#泡泡玛特股份被创始股东高位清仓#话题也登上热搜。

“出海故事”不再性感

回头来看，资本市场讲的所有故事，最终都会走到业绩兑现阶段。

2025年8月下旬，泡泡玛特股价开始下跌，当时因为跌幅较大，泡泡玛特还因此登上了热搜。面对当时海外资本密集的看空态度，泡泡玛特用亮眼业绩给予了有力回击。

但值得注意的是，泡泡玛特此前的高估值，是建立在“海外故事”依旧具备吸引力的前提下。侃见财经认为，随着海外市场经营复杂性加剧，出海的策略也不再是万能的破局良方。

因此，估值泡沫的逐步出清，这是市场的必然选择。侃见财经预计，随着海外市场爆发性增长逐渐趋于平稳，泡泡玛特的业绩增速也将随之下滑。

在本次的业绩说明会上，泡泡玛特董事会主席兼行政总裁王宁表示，2026年要努力实现不低于20%的业绩增长速度。

对比2025年翻倍式的业绩增速，王宁给出的这份业绩指引，的确让市场产生了悲观预期。

摩根士丹利曾发布研报称，泡泡玛特正在从过去两年的“爆发式增长”阶段，过渡到未来的“可持续增长”阶段。

从目前的市场状况来看，海外市场业绩增速下滑将会是大概率事件。有部分外资机构甚至预测，2026年泡泡玛特国内及海外市场营收将出现下滑。

泡泡玛特首席增长官文德一在业绩说明会上表示，2025年海外地区业务占据公司近50%的营收份额，未来将重点布局旅游点位与旗舰店项目。泡泡玛特将强化精细化运营，实行以IP为核心的全球化和集团化战略双轨并行，重点开拓南亚、欧洲、南美市场。

侃见财经认为，2025年Labubu家族产品收入占比高达38.1%，如此高的营收集中度，一旦该系列业绩开始下滑，那么对整个公司整体业绩影响将是巨大的，因此市场的担忧，也并非没有理由。

业绩说明会上，王宁也表示，Labubu的火爆确实带动了整个公司的发展，但泡泡玛特并非只有Labubu这一个核心IP。即便把Labubu所有业绩剔除，公司也依然实现了快速成长。他希望外界能更多看到泡泡玛特运营IP的能力，也相信公司的IP运营经验会越来越成熟。

对此，侃见财经认为，一旦Labubu热度下降，海外业务增速放缓，市场将会对泡泡玛特的估值进行重新评估。从目前市场的反应来看，答案已经非常明显了。

中泰证券发布研报称，爆款IP由于存在高度不确定性，所以单纯依靠单一爆款做业绩加法，很难实现更高的估值。IP投资的确定性在于用户，用户规模是平台企业商业变现的基础，也是平台企业估值的核心起点。

从这个角度来看，当“出海故事”的资本红利落幕，估值的泡沫则需要靠业绩来逐步消化。未来随着泡泡玛特的全球化进程持续深化，依靠实打实的业绩支撑估值，将会比单纯“讲资本故事”更为稳妥。因此，此次的股价大跌对于泡泡玛特而言，既是挑战，也是企业夯实发展根基的必经之路。