泡泡玛特被称为“盲盒第一股”、“潮玩第一股”，前几天港交所上市后暴涨，突破了千亿港元市值，非常夸张，自然有人认为是泡沫。我们简单聊下对泡泡玛特的看法。

泡泡玛特的未来其实很难预期，但过去是比较明朗的，泡泡玛特曾多年前在新三板上市，当时业务模式类似于潮品杂货铺，但连续亏损最终退市，后来进行商业转型后，市场才打开局面。

除了消费升级的市场大背景外，泡泡玛特打开市场主要靠两点：

1、聚焦做潮玩，并签约了一些核心IP，尤其是Molly；

2、率先应用了盲盒营销；

以前我们曾经介绍过盲盒营销，最早起源于日本的百货福袋，然后应用在扭蛋、手办等二次元产品中比较多，80/90后小时候的水浒英雄卡也可以算是盲盒营销。盲盒当然不是泡泡玛特发明，但盲盒与潮玩的巧妙结合，帮助泡泡玛特高速成长。

可以说，泡泡玛特是率先为潮玩市场找到了一种合适的营销手法，形成了先发优势。

盲盒显然不会是泡泡玛特的独特竞争优势，目前市场上也有很多其他企业都在应用盲盒营销，比如说名创优品也签下不少经典IP做潮玩手办的盲盒营销。因此，泡泡玛特的未来取决于潮玩市场赛道的容量，以及泡泡玛特未来能在潮玩市场上的占比空间，当然还有泡泡玛特开创新业务的能力。

不过我们还是先说下盲盒营销。

盲盒搭配稀缺款、限量款产品可以让人购物上瘾，形成了一种游戏化体验，提高了复购和LTV。其中泡泡玛特的限量款由于很难被抽中，因此也就形成了稀缺性的溢价，导致其二手市场中价格比产品盲盒本身售价高出不少。

这种二手市场的产品火爆，类似于如今的炒潮鞋，也让泡泡玛特的稀缺款成为了类金融产品，有一定的金融属性。当然这种产品金融化的现象，也是潮玩市场、时尚市场，乃至任何一个需要抢购的卖方市场中常见的事。只不过由于潮玩手办产品除了摆置审美外，没有太多产品本身的功能性，因此金融属性会更容易被关注到。

不过盲盒也存在限制，就是价格限制。目前泡泡玛特盲盒产品大概几十元，属于快速消费品的价格，用户在此价格区间中冲动消费行为明显。但根据抖音快手等短视频电商带货数据能发现，200元左右是消费行为变化的重要门槛，可以看做是“冲动消费”与“非冲动消费”的分界线，盲盒的抽奖模式无法承载高价值产品的损失心理，潮鞋这种有功能属性的潮流产品很少见到盲盒玩法，其实就是因为单价太高。

总而言之普通盲盒产品的单价难以大幅提升，也就是说盲盒模式下的毛利率不太可能大幅提升（当然，泡泡玛特2020年中期的毛利率已经达到了65%），而高端品若想单独实现营收，难以走盲盒模式，只能提升IP设计本身的溢价，或者抢购限量模式。

再说下潮玩市场和泡泡玛特的竞争优势。

潮玩市场也可以说是被盲盒营销推动的市场，目前市场增速确实很快，根据弗若斯特沙利文数据报告，2015年到2019年中国潮玩零售市场复合增长率34.6%，2019后五年的复合增长率预计29.8%。

潮玩产品很难说有功能上的、材料上的差异，因此更加看重的IP运营能力（尤其是设计能力），而IP运营能力是泡泡玛特未来的关键，这点上来看，泡泡玛特的未来具有明显不确定性。

IP属于内容产业/创意产业，有以下几个明显的特征：

1、无法被垄断，因为IP的源头是人的创意，而人无法被垄断；

2、IP打造的成功率很低，“成功的IP”与“失败的IP”之间的价值差异非常大；

3、与审美和个性有关，有社交货币属性，长期也有垂直化/窄众化的倾向；

4、长期来看没有始终有效的创作方法论；

再加上潮玩IP创作是个明显的轻资产行为，不像电影、游戏那样需要大量资金组建团队，因此潮玩IP头部集中度便会非常低。根据弗若斯特沙利文数据显示，2019年前五大潮玩公司市占率分别为8.5%、7.7%、3.3%、1.7%、1.6%，泡泡玛特位列第一，可见市场的分散程度。

尽管内容行业具有高度不确定性，且潮玩市场集中度天然较低，但我们认为泡泡玛特相对竞品有几个短期优势，成为判断泡泡玛特中短期未来的重要依据：

第一，有潮玩市场的先发优势和认知优势；

泡泡玛特已经建立了市场认知，尽管现在诸如名创优品等企业也在做盲盒，但泡泡玛特占据了潮玩的品牌标签，这点短期内很难改变；

第二，有渠道的布局优势；

目前泡泡玛特线下门店数量超过100家，自助售货机渠道超过800个，会员数截止今年6月30日超过360万。对于泡泡玛特而言，线下渠道和会员的最大作用其实就是给旗下的IP做渠道推广，提高成为爆款IP的成功率。

第三，下沉市场更容易渗透；

泡泡玛特线下渠道集中在一二线城市，用户人群也主要是一二线年轻白领。一二线城市的潮流文化，传导到下沉市场会更加轻松，吸引下沉用户争相模仿，这在时尚圈屡见不鲜。因此反而是布局下沉市场的名创优品，即使推出了盲盒，也很难将其称之为“潮玩”。

根据招股书显示，未来两年泡泡玛特预计在三四线城市开设120间门店及200间自助贩卖机。但向下沉市场渗透后，品牌势能很可能会随着用户量增加而逐渐减弱，也就意味着一二线城市中就需要孵化出新的爆款IP才行，否则企业便会后劲不足，找不到产品接档。

第四，IP矩阵布局的优势；

IP成功率非常低、成功因素非常复杂，有偶然性，因此就需要广泛的IP投资、孵化、签约，增加成为爆款的运气。泡泡玛特现在签约了不少IP，根据招股书数据，共有85个IP，其中12个自有IP、22个独家IP、51个非独家IP。搞这么些IP，加上终端渠道的强推，爆款成功率应该会比普通企业高一些。

第五，IP短期方法论的有效性；

我们说过长期来看内容行业没有有效方法论，但这句话并不算完整，应该说没有有效的爆款产品方法论，但有短期内有有效的优质产品方法论。

我们的意思是，用户不会在短期内就形成审美偏好大变样，先前的审美元素会延续下去，可能用户对某个具体产品、具体IP有审美疲劳，但背后的审美偏好、审美倾向并不会直接转变，因此抓住这点，就能够实现优质IP的成功孵化，其中有方法论的存在。但成为像Molly这样的爆款IP，有复杂因素和运气的成分。

因此泡泡玛特在签约IP、孵化IP所采用的内部标准，便是方法论的具体表现，提高了IP的成功率。

目前来看，市场对于泡泡玛特的分析重要分歧在于，它的IP生命周期、IP变现能力究竟如何。

理论上来看，IP除了潮玩外还有各种衍生品可以实现商业变现，但Molly等IP的号召力能否支撑其衍生品销售还是个问号，比如说真要拍个大电影、搞个游戏主题公园什么的，是不是真的有人买单很难说，增加营收是一定的，但商业上是否划算是未知的。

此外，理论上IP的生命周期可以非常长，从古代神话到四大名著到迪士尼，IP生命力非常强，但泡泡玛特旗下的Molly等IP可以说只是一个设计IP，泡泡玛特似乎也拒绝将IP内容化（而是将IP艺术化），更谈不上像迪士尼那样的人生陪伴感，那么这些IP生命周期究竟如何也很难说，市场上正负面案例其实也都有。

Molly总是让我想起奈良美智，潮玩市场我认为也是一个大众艺术品市场，艺术IP一旦被大众熟知、认可后，其生命力通常都很持久，但也需要注意，艺术品和潮品并非等同，用户消费心理也不太一样。

总而言之，泡泡玛特商业模式的关键在于IP生命周期的长短和IP推新的成功率。我们认为，中短期内企业跟随市场扩容，业绩增长可期，但长期来看，较大的不确定性将始终存在。

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