来源 | 伯虎财经（bohuFN）

作者 | 楷楷

近年，国内美妆行业掀起了一股上市热潮，前有完美日记、毛戈平、林清轩等新锐国货选手，后有已经登陆A股市场的珀莱雅、丸美，也相继筹划赴港二次上市。

谷雨、半亩花田、自然堂等美妆企业也正在冲刺IPO。其中，被称为“最年轻国货美妆”的HBN，在近日正式向港交所递交招股书，冲刺“功效护肤理念第一股”。

在这场美妆行业的资本化浪潮中，可以看到两个明显的趋势：一个是港股市场成为了美妆品牌的“主战场”；另一个则是冲刺上市的美妆品牌正变得越来越年轻。 

比如HBN所属母公司深圳护家科技（集团）股份有限公司，其成立至今仅7年时间，已经跻身20亿元的美妆第一梯队。

尽管这批新锐美妆企业大多成立时间较短，但普遍都是“带着利润上市”。但近年以来，不少美妆品牌在上市后却纷纷“扭盈为亏”，如何避免“上市即巅峰”，也成为了更大的考验。

如今，国内美妆市场的增速已经放缓，消费者也日趋理性，品牌要在窄门里竞速，必须要找到自己的新叙事。

01 “窄门”里的宽生意

成立于2019年的HBN，被业内称为“最年轻的头部国货美妆品牌”。但年轻并不仅仅是因为品牌年龄小，而是它讲出了更契合新一代消费者思维的“新故事”。

作为最早提出“早C晚A”概念的品牌之一，HBN提出“用数据说话”的品牌主张，成功开拓了功效护肤这一细分赛道，俘获了一群懂成分、重实效的“成分党”。

随后，通过大量的用户教育，其将“早C晚A”这一专业护肤理念普及为大众常识，在竞争白热化的美妆市场中，开辟出“成分定义产品”的市场心智。

根据招股书，HBN的A醇成分护肤品在同品类产品中连续三年销量位居全国第一，当消费者提到“A醇”、“熊果苷”等功效成分时，其已是绕不开的品牌了。

聚焦护肤品成分看似是小众需求，但事实上，这是一门超乎想象的“宽生意”。根据《2024中国护肤品消费趋势报告》，超过九成消费者认为护肤品的成分配方安全、科学非常重要。

在这背后，是新一代消费者不愿意只为品牌故事买单，他们热衷于研究成分表，信奉科学实证，本质上是一种更理性、更自我的消费观念。

当品牌能够建立与消费者之间最直接的信任关系，其市场表现也格外亮眼。

根据HBN 招股书，2023年-2024年，其营收从19.48亿元增长至20.83亿元，2025年1-9月的收入为15.14亿元；同期净利润分别为0.39亿元、1.29亿元和1.45亿元，仅2025年前三季度利润已超过2024年全年，同比增长高达190.3%。

更重要的是，HBN的用户认可度也在持续提升。截至目前，HBN已积累超过460万复购用户，2025年，其在天猫、抖音的平均复购率分别约为35.4%和44.0%，高于行业15%-25%的平均水平。

作为最年轻的头部国货美妆品牌，HBN之所以能够快速崛起，最核心的原因是其找准了一条渗透率低且高增长的细分赛道切入，率先进行卡位。

除此以外，聚焦高效的营销阵地也是HBN成功的关键。根据招股书，线上渠道为HBN贡献了绝大部分收入，占比超95%。另外，HBN在招股书中亦提及，其日常经营中广泛与KOL及KOC开展合作。

2023年、2024年及2025年1-9月，HBN的销售及分销开支分别为12.68亿元、12.38亿元、8.71亿元，占收入的比重分别为65.1%、59.4%和57.6%。其中，以电商平台广告费，聘请KOL及KOC的费用为主的推广开支是第一大开支。

虽然，专注达人营销和线上渠道的推广模式颇为“烧钱”，但在当下这个快流量时代，新品牌通过社交媒体打造爆款，已几乎成为行业共识。

但问题是，闯出名堂只是第一关，品牌在买来规模之后，能否继续买到通往未来的船票，这才是真正的挑战。

02 “网红品牌”殊途同归

回顾初代网红品牌完美日记，其同样借助“爆款+种草+直播”的打法迅速打开市场，但代价不菲。

根据完美日记所属母公司逸仙电商的招股书，其2018年-2020年的净利润分别为-4012.4万元、7535.9万元和-26.88亿元，除了在2019年实现了盈利，上市后至今仍未实现全年盈利。

在这之后，新锐国货美妆品牌也都陷入类似的尴尬境地：

一边是复制完美日记的营销打法，能够更快、更高效地起量；但另一边，这种打法几乎没有任何护城河，谁更愿意烧钱，谁的声量就会更大。

况且，完美日记诞生于资本市场的流动性最充裕的黄金时期，一级市场热钱涌动，二级市场对“新消费”故事高度追捧，但这样的时代窗口，已难再现。

2019-2020年，国内美妆品牌的A轮融资动辄数千万元起步，但近年，无论融资数量还是融资规模都在持续缩水，据化妆品观察网报道，2024年，美妆赛道融资事件同比减少58%。

除此以外，过度依赖线上营销的后遗症也越来越明显。一方面，品牌逐渐丧失了销售渠道的话语权。

花西子是典型的代表，过去，其跟李佳琦直播间有着深度绑定，最高峰时李佳琦直播间在大促节点为花西子贡献了超60%的成交额。但谁能想到，一句“眉笔哪里贵了”让花西子和李佳琦都陷入了舆论的漩涡，花西子抖音直播间的成交额更一度暴跌90%。

另一方面，营销费用始终是难以卸下的“包袱”。包括已经上市的贝泰妮、林清轩；正在筹备上市的半亩花田、自然堂等，它们的营销费用均占总收入的约50%，未见明显的下滑趋势。

早期，品牌通过大量营销投入可以换取快速的收入增长，但当新鲜感过去，品牌投入大量的营销费用却拉不动收入，其盈利压力就会越来越大，甚至拖累市值。早早登陆资本市场的完美日记、贝泰妮，它们的股价自上市后便一直处于下滑通道。

在这样的背景下，新锐国货美妆品牌只能一边参考前辈们的攻略，一边在更严苛的市场环境中，摸索属于自己的生存法则。

一方面，从“全科选手”转向“专科选手”。事实上，不仅HBN选择了一条更小众、更垂直的功效护肤赛道，已有越来越多的国货品牌倾向于聚焦差异化的细分需求，打造大单品战略。

比如林清轩凭借一瓶山茶花油深耕修复赛道；谷雨靠光甘草定在美白领域立足；半亩花田以“中药植萃”为核心推出身体护理单品等。

在这背后，是国货品牌越来越重视“王牌成分”，比如HBN的双A醇配方、林清轩的分子级生物技术等，它们更愿意将技术研发摆在首位，而不仅仅只是做代工生意。

另一方面，加快拓展线下渠道。以HBN为例，其近年已入驻了胖东来、万宁等全球超5000家零售网点，线下渠道收入也从2023年的0.28亿元增长至2025年前三季度的0.75亿元。

在此之前，诸如毛戈平、珀莱雅等传统美妆品牌，已率先对线下模式进行了验证。毛戈平在成立20多年间，一直坚持以直营专柜为主，目前线上线下的收入占比大约各占一半。

不过，其净利率却始终处于行业中上水平，过去三年保持在22%-24%左右，作为参考，HBN2025年前三季度的净利率为9.6%，同期半亩花田的净利率则为6.6%。

尽管线下渠道属于重资产模式，但在线上流量费用水涨船高的背景下，房租的增长相对更缓慢，也不会随着店效同步增长，反而能够打破线上营销“高投入、低利润”的魔咒。

03 港股市场是终点站？

然而，当大家都瞄准同一个“窄门”，再宽的生意也难以容纳越来越多的竞争对手。

以功效护肤赛道为例，像PMPM、逐本、LAN等新锐国货品牌都是典型的“成分党”玩家，不可避免地争夺同一批功效型消费者，彼此的产品定位和营销打法也难免变得同质化。

更早之前，在完美日记爆火之后，也有大量品牌扎堆涌入彩妆赛道，试图复制其爆款打法，包括卡乐说Colorpedia、浮气Fomomy等，但最终大部分品牌都已遗憾离场。

据不完全统计，在2016-2020年间成立的国货美妆品牌中，存活超过5年的不足12%。

这也正是新锐国货美妆品牌所面临的发展困境，虽然大部分品牌都已在细分市场拿下一席之地，但考虑到品牌成立时间并不长，资金储备有限，盈利能力也尚不稳定，难以支撑长期的研发投入、渠道拓展与全球化布局，“要生存”还是“谋发展”成为了两难。

在这样的背景下，无论是老品牌还是新锐品牌，都试图抓住IPO这一跳板，这已经不仅仅是“上市”本身，更多是以资本换时间、以融资换空间的战略选择。

在多家美妆企业的招股书中，它们都提到上市的核心目的是为了募集资金投入研发、数字化运营、以及拓展销售规模、推进国际化业务等。

不过，对品牌创始人而言，资本市场的吸引力似乎并不止于此。

2026年1月，HBN在递交招股书前夕进行了一笔大额分红，公司股东批准宣派现金股息1亿元，其中5600万元截至最后可行日期已支付，这意味着这部分分红至少有近半会回流到创始人夫妇的口袋。

在港股风光上市仅一年的毛戈平也在近日发表公告显示，毛戈平夫妇及其家族成员、核心高管拟合计套现约14.1亿港元。

诚然，品牌创始人及股东减持、分红都是正常的资本行为，本无可厚非。

但投资者和消费者更深层的担忧在于，创始人是否更在意资本回报，一旦IPO完成、套现落袋，品牌是否还会持续投入研发、打磨产品，这也成为品牌上市路上难以回避的问题。

最终，这些问题只能交给时间，但对这些年轻的品牌来说，它们还必须回答一个根本问题：除了营销和渠道，我们还能留下什么？

一个品牌的成长期可以很漫长，上市绝非终点，真正的挑战才刚刚开始。

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